sabato, Settembre 25, 2021
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Perché le svalutazioni valutarie stanno perdendo forza economica

Le svalutazioni competitive stanno nuovamente diventando una politica macroeconomica popolare. Ad esempio, una svalutazione competitiva era uno dei tre pilastri dell'Abenomics, la politica economica dell'amministrazione di Shinzo Abe per combattere la stagnazione secolare in Giappone. È stato anche discusso come un potenziale strumento per i paesi dell'Europa meridionale oppressi dal debito, se fossero stati in grado di abbandonare l'euro.

Ma mentre il Giappone ha ridotto il valore dello yen del 50% rispetto al dollaro USA tra il 2012 e il 2015, l'impatto sul commercio e sull'occupazione è stato deludente. L'Economist ha deriso la politica definendola una "svalutazione non competitiva".[1]

La svalutazione è diventata sempre più un'arma a doppio taglio poiché le economie mondiali sono diventate più strettamente intrecciate. La letteratura macro internazionale deve affrontare la sfida di districare i fattori che attenuano l'impatto stimolante della svalutazione sulle esportazioni nette.

La svalutazione è diventata sempre più un'arma a doppio taglio poiché le economie mondiali sono diventate più strettamente intrecciate.

Nel nostro recente lavoro "Importatori, esportatori e disconnessione del tasso di cambio" (Amiti, Itskhoki e Konings 2014), facciamo progressi empirici verso la comprensione di questa trasmissione incompleta del tasso di cambio.[2] Scopriamo che le grandi imprese esportatrici sono anche le aziende che fanno la maggior parte delle importazioni, poiché si riforniscono di gran parte dei loro input intermedi dall'estero. Di conseguenza, le svalutazioni sono meno efficaci nel migliorare la competitività internazionale delle imprese nazionali più produttive, in quanto gran parte del vantaggio nel mercato di esportazione è compensato dall'aumento del costo dei loro input importati. Inoltre, dimostriamo che anche queste grandi aziende preferiscono mantenere i loro prezzi vicini a quelli dei loro concorrenti, scegliendo quindi di aumentare i ricarichi piuttosto che espandere le vendite.[3]

Stimiamo che i grandi esportatori trasferiscano solo circa il 50% delle svalutazioni del tasso di cambio nei loro prezzi. In altre parole, in risposta a una svalutazione del 10%, queste aziende taglierebbero i prezzi all'esportazione solo del 5%. Due fattori di quasi uguale importanza spiegano questa risposta: in primo luogo, il costo più elevato dei fattori produttivi importati e, in secondo luogo, i markup più elevati nel mercato di esportazione. Al contrario, le piccole imprese esportatrici, che dipendono da pochi input importati nella produzione, riducono i loro prezzi quasi per intero della svalutazione. Ma poiché le grandi imprese dominano i flussi commerciali, modellano i modelli aggregati di trasmissione del tasso di cambio dei paesi.

Stimiamo che i grandi esportatori trasferiscono solo circa il 50% delle svalutazioni del tasso di cambio nei loro prezzi.

Cosa possiamo imparare dal Belgio
Nella nostra analisi utilizziamo dati dettagliati sulle importazioni ed esportazioni dalla Banca nazionale del Belgio; tuttavia, le intuizioni si applicano più ampiamente. I nostri dati includono un pannello dei flussi commerciali belgi per azienda, prodotto (livello CN a 8 cifre con oltre 13.000 codici prodotto), esportazioni per destinazione e importazioni per paese di origine. Uniamo questi dati con le caratteristiche a livello di impresa del Registro delle imprese belga, comprese le informazioni sugli input delle imprese, che utilizziamo per costruire misure di costo variabile totale. Il nostro set di dati comprende valori e quantità di importazione per ogni codice prodotto a 8 cifre CN per paese di origine, consentendoci di costruire misure dell'intensità delle importazioni a livello di impresa. Il nostro campione si basa sui dati annuali per il periodo 2000-2008, a partire dall'anno successivo all'introduzione dell'euro, e ci concentriamo sulle esportazioni manifatturiere nei paesi OCSE al di fuori della zona euro per un totale di circa 3.000 aziende.

Tabella 1: esportatori e importatori

Esportatori
Non esportatori

Import intensivo
Non importazione intensiva

Frazione di imprese
0.14
0.14
0.72

Occupazione (n. Lavoratori)
270.6
112.2
20.7

Tasso salariale medio
48.8
42.3
34.9

Importazioni (tutti i prodotti)
49.3
6.8
0.1

Esportazioni (produzione)
66.5
14.1

Importa intensità
0.37
0.17
0,02

– Fuori dalla zona euro
0.17
0,01
0.00

Nota: la tabella riporta le caratteristiche medie degli esportatori e dei non esportatori (tutte le aziende manifatturiere belghe con cinque o più dipendenti). Le importazioni e le esportazioni sono valori totali in milioni di euro e il salario medio è in migliaia di euro. Gli esportatori sono divisi in base alla mediana dell'intensità delle importazioni (cioè, la quota delle importazioni sui costi totali) dall'esterno della zona euro, che è del 4,2%.

La tabella 1 mostra che il 28% delle aziende belghe che esportano merci rappresenta anche quasi tutte le aziende che dipendono dalle importazioni come parte dei loro input di produzione. Abbiamo diviso gli esportatori in due gruppi uguali alla mediana dell'intensità delle importazioni dall'esterno della zona euro, che è del 4,2%. Questa percentuale riflette la frazione dei costi variabili totali di un'impresa attribuibili agli input importati.

La nostra analisi ha rivelato grandi differenze sistematiche tra gli esportatori. Studi precedenti hanno enfatizzato le differenze tra esportatori e non esportatori, evidenziando che gli esportatori sono più grandi, più produttivi e pagano un premio salariale, caratteristiche presenti anche nei nostri dati. Tuttavia, anche all'interno del gruppo selezionato di aziende esportatrici, abbiamo riscontrato differenze pronunciate tra quelle che fanno molto affidamento su input importati e quelle che non lo fanno. Rispetto al sottogruppo di imprese che non sono ad alta intensità di importazione, le aziende ad alta intensità di importazione impiegano in media 2,5 volte più lavoratori e vendono esportazioni quasi cinque volte maggiori in valore totale.

Solo il 12% delle aziende nei nostri dati produce il 37% delle esportazioni manifatturiere totali del Belgio. Per tutti questi grandi esportatori, i fattori produttivi importati dall'esterno della zona euro rappresentano più di un quinto dei loro costi totali. Ciò li rende particolarmente sensibili alle fluttuazioni dei tassi di cambio.

Framework teorico

I modelli empirici documentati nella tabella 1 sono coerenti con la teoria della selezione delle imprese nelle attività di esportazione e importazione. Come in Melitz (2003), l'esportazione è associata a un costo fisso, consentendo solo alle aziende più grandi e produttive di superare l'ostacolo delle esportazioni con un profitto. Come in Halpern, Koren e Szeidl (2015), anche l'importazione di ciascuna varietà di prodotto intermedio è associata a un costo fisso. Di conseguenza, le aziende più piccole non importano affatto. Per le imprese più grandi, l'intensità delle importazioni aumenta con la dimensione dell'impresa. Confermiamo nei dati che i grandi esportatori si riforniscono in media di 79 input da 14 paesi esteri, mentre i piccoli esportatori in media si riforniscono di 38 input da sette paesi esteri.

Annidiamo questo modello di selezione delle imprese nell'esportazione e importazione in un ambiente di fissazione dei prezzi oligopolistico, come in Atkeson e Burstein (2008). In questo contesto, le piccole imprese agiscono come concorrenti monopolistici con prezzi di markup costanti e trasferimento completo dei costi nei prezzi di esportazione, mentre le grandi aziende con potere di mercato regolano i loro markup con conseguente trasferimento incompleto dei costi.

Il nostro quadro teorico suggerisce che due fattori principali spiegano perché la trasmissione del tasso di cambio varia tra le imprese. All'interno del settore e della destinazione delle esportazioni, il trasferimento dovrebbe essere il più basso per le imprese ad alta intensità di importazioni con grandi quote di mercato. Le aziende ad alta intensità di importazioni cercano di compensare i maggiori costi di produzione derivanti da una svalutazione, che chiamiamo canale dei costi marginali. Le grandi aziende con quote di mercato regolano i loro markup per limitare i movimenti dei prezzi nei mercati di esportazione, che chiamiamo canale di markup.

Poiché i principali attori del mercato delle esportazioni mostrano sia una grande quota di mercato che un'elevata intensità di importazioni, questi due canali si rafforzano a vicenda nel limitare la portata del passaggio del tasso di cambio aggregato. Nella nostra analisi empirica, sfruttiamo la variazione tra esportatori all'interno di destinazioni settoriali, il che ci consente di mantenere costante l'ambiente di equilibrio generale e di identificare le differenze trasversali nelle risposte a livello di impresa ai movimenti del tasso di cambio.

Principali intuizioni empiriche: le dimensioni contano

Nei dati, troviamo che l'intensità delle importazioni e la quota di mercato – indicanti rispettivamente il costo marginale e i canali di markup – sono le due determinanti chiave della trasmissione nella sezione trasversale delle imprese all'interno di un dato settore e destinazione dell'export. Inoltre, troviamo che questi due canali hanno un contributo quantitativo più o meno uguale, riducendo il pass-through di circa 20 punti percentuali ciascuno. In assenza di proxy dei costi marginali affidabili, la precedente letteratura pass-through si è concentrata sui markup, ignorando in gran parte il canale del costo marginale.

Nello specifico, troviamo che un piccolo esportatore non importatore mostra un pass-through quasi completo (100%). Un ipotetico grande esportatore, al 95 ° percentile della distribuzione dimensionale, avrebbe una trasmissione del 73% se le importazioni non rappresentassero nessuno dei suoi input. Ma se questa stessa azienda importasse il 38% dei suoi input dall'esterno della zona euro – che corrisponde al 95 ° percentile della distribuzione dell'intensità delle importazioni – il suo pass-through diminuirebbe al 55%.

Poiché tali grandi imprese ad alta intensità di importazioni dominano i flussi di esportazione, queste due forze si combinano e si rafforzano a vicenda nel modellare il passaggio aggregato nei prezzi all'esportazione di fabbrica. Sulla base dei nostri dati, quella cifra è del 62%, che è molto più vicina al pass-through della più grande impresa rispetto a quello dell'impresa mediana.

I nostri dati ci consentono di approfondire le specifiche del meccanismo alla base delle nostre scoperte empiriche. La teoria suggerisce che l'intensità delle importazioni dovrebbe avere importanza solo se due condizioni sono soddisfatte. In primo luogo, i tassi di cambio dell'euro rispetto alla fonte di importazione e ai paesi di destinazione delle esportazioni dovrebbero essere correlati positivamente. In secondo luogo, i prezzi dei fattori produttivi importati dovrebbero mostrare una notevole trasmissione del tasso di cambio.

Abbiamo suddiviso le importazioni delle aziende del nostro campione in quelle provenienti da paesi di passaggio medio bassi (inferiori al 50%) e alti (superiori al 50%).[4] Inoltre, per ciascuna destinazione di esportazione, abbiamo suddiviso le importazioni fisse in quelle provenienti dai paesi di origine con tassi di cambio altamente correlati (sopra 0,7) e meno correlati (sotto 0,7). Troviamo che il ruolo dell'intensità delle importazioni è più che raddoppiato in termini di dimensioni per le importazioni da paesi di origine ad alto passaggio, nonché da paesi di origine con tassi di cambio altamente correlati. L'intensità delle importazioni dall'interno dell'Eurozona, invece, non ha alcun impatto sulla trasmissione del cambio, anche in linea con il meccanismo teorico.

Implicazioni per la politica

Nel mondo moderno interconnesso le politiche protezionistiche possono ritorcersi contro, anche in assenza di ritorsioni.

La nostra ricerca sottolinea il ruolo centrale dei collegamenti della catena di approvvigionamento internazionale, che si sono moltiplicati negli ultimi anni, nel plasmare la trasmissione internazionale dei movimenti dei tassi di cambio. Documentiamo una grande eterogeneità tra gli esportatori a seconda della misura in cui si affidano a input intermedi importati. Le maggiori aziende che dominano le esportazioni dei paesi sono anche i maggiori importatori di input intermedi. Di conseguenza, i tassi di cambio più deboli li avvantaggiano sul mercato estero, ma li danneggia anche a causa dell'aumento dei prezzi degli input importati. In rete, i benefici di una svalutazione del tasso di cambio potrebbero rivelarsi limitati per molti dei maggiori esportatori, spiegando la sconcertante mancanza dell'effetto stimolante sulle esportazioni aggregate.

L'analisi macroeconomica delle svalutazioni competitive è incompleta senza una modellizzazione esplicita delle catene del valore internazionali.[5] La nostra analisi suggerisce anche che nel mondo moderno interconnesso le politiche protezionistiche possono ritorcersi contro, anche in assenza di qualsiasi ritorsione, danneggiando le imprese nazionali più produttive in modo simile alle svalutazioni competitive.

1]Vedere la Figura 2 in "Dopo i tuffi: Le grandi svalutazioni valutarie non stanno aumentando le esportazioni tanto quanto prima ”(The Economist, 9 gennaio 2016).

[2] Per una discussione su una serie più ampia di enigmi di disconnessione del tasso di cambio, vedere Itskhoki e Mukhin (2016).

[3] Esploriamo ulteriormente il tema delle complementarità strategiche e dell'adeguamento del markup in Amiti, Itskhoki e Konings (2016).

[4] Cina, Stati Uniti e Giappone sono tra i paesi ad alto passaggio, mentre Brasile, Regno Unito e Turchia sono tra i paesi a basso passaggio.

[5] Rodnyansky (2016) mostra come incorporare i collegamenti di input internazionali in un modello di equilibrio generale della svalutazione giapponese aiuta a riconciliare una serie di modelli empirici, che sono in contrasto con i modelli macro convenzionali.

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